股权资本对控制权争夺的影响

股权资本对控制权争夺的影响

费苗苗

河南科技大学 河南洛阳 471000

摘要：近年来，随着企业控制权事件争夺的频繁发生和私募投资的兴起，我国私募投资人与民营企业创始人双方矛盾也不断激化，引发学者们对创始人和私募投资人之间控制权配置问题的热议。本文以雷士照明为例，回顾雷士的几次控制权的争夺，深入剖析总结原因，为我国民营企业创始人在发展过程中引入社会投资的同时，如何保证控制权提出建议。

关键词：公司治理、控制权、股权结构、融资

1、引言

在了解吴长江与雷士照明十几年的恩怨纠葛之后，我们不禁感叹：吴长江作为创始人之一非但没有赚的盆满钵满，反而获刑14年。仔细研究雷士的案例过程，吴长江一共有三次被公司驱逐，两次返回，从表面来看第一次是与合伙人由于经营理念不同产生的争斗，一方想要继续扩大规模，另一方则是为个人利益。第二次则是资本的博弈，由于不断引入投资人及机构来实现融资获取资金，吴长江的股权也不断被稀释，从而被牵制，吴长江为扩大股权从二级市场购入股票又遭遇股价大跌，被强制离职后再次借助经销商重返企业。第三次则是被“盟友”掏空业务后再联合董事会踢出公司，这次他的经销商也被收买，束手无策。由此我们不难看出三次纷争的本质无非就是公司控制权的归属问题。

综观公司控制权格局的发展历史，可以发现公司控制权的配置结构与社会经济的发展程度有着紧密的联系。我国正处于经济深化改革时期，许多家族式企业处在向上市公司企业转型的过程中，引入了大量投资者，更是导致利益各方对控制权的争夺趋于白热化。在揭开争夺的戏剧面纱后，往往会反映出公司的制度设计之优劣和治理水平之高低。回归到雷士的例子来看，我认为吴长江的最终失败可以归结为两个主要原因：1）股权划分问题；2）融资过程中对股权的把控问题。由于在这两个问题上没有掌握好分寸，一次次的丢失作为第一创始人的控制权，最终离开自己一手创建的公司，以失败告终。

2、股权划分与融资过程中对股权的把控

创立雷士对于吴长江来说不仅是获取收益，更帮助其实现个人价值。而杜刚和胡永宏更关注公司为其带来的收益，所以三位股东在决策时必然会产生分歧。处于初创期的雷士照明采用三位股东几乎是平分股权的方法，虽然吴长江作为提出人占比45%，但是完全达不到绝对控制，甚至日后出现分歧时，杜、胡二人更是可以完全牵制住吴，这便是日后由于价值观不同产生矛盾分歧、吴被逐出企业的隐患，三方的冲突表面上看是公司发展方面的分歧，本质上是控制权的冲突，这一切的起源可以说是股权结构安排的不合理。股权比例在一定程度上决定了控制权的大小，是控制权争夺者极力维护、保持的争夺资本，然而股东之间的相对持股比例在某种程度上还决定了控制权的稳定性。如果说股东追求私人收益、经理人追求个人收益最大化以及机构投资者追求资本回报和公司价值是公司控制权争夺的主观动因，那么公司股权结构的不合理就是控制权争夺危机爆发的客观条件。

不论是雷士还是国美，最终的失败都涉及到投资机构的参与，他们在给企业带来融资的同时也带来了企业股权的稀释和控制权旁落的风险，在引入机构和个人投资等私募资金后，吴长江持有股权更是从100%一路降到1.71%的绝对弱势地位。在过于分散的股权结构下，股东的监督动力会大打折扣，这就给经理人掌控公司提供了便利；制衡型股权结构下存在实力相当的控制性股东，他们成为客观上的潜在控制权争夺者，在主观动因的驱动下就会发生控制权争夺危机。因此，企业应注意综合各方面权衡股权结构安排与公司的匹配度，针对公司的特点选择合理的股权结构。

3、分析

为了满足公司发展的需要，企业需要进行股权或债权融资，从控制权问题的角度来看股权融资在给企业提供资金外，还改变企业的股权结构，稀释股东股权控制力，从而影响控制性股东的相对力量。其中，风险投资机构、产业投资机构和上市公司是股权融资最重要的资金源泉。在雷士照明的资本之路上，赛富、高盛、施耐德、世纪集团等都是雷士的外部投资者，它们的加入使创始股东吴长江的股权一再减少，也使雷士照明的股权结构不断改变，同时，它们也都参与了企业的运营管理，所以在控制权问题上，创始股东与外部投资者形成了制衡的相对关系，吴长江的控制权随时面临挑战。所以，在进行股权融资时，大股东应该不仅仅关注其将带来的资金量和产业互补优势，还应该慎重考虑这种方式对控制权和公司治理的影响，从而避免日后出现无法掌控的局面。

4、启示

对于与雷士类似的快速成长的民营企业，受到融资约束的限制，最终选择引进私募投资人，使得创始人的股权被稀释。私募的进驻，使得创始人需要与外部投资者分享企业控制权，但是这并不必然导致双方矛盾激化发生控制权争夺。从企业选择外部股权融资到企业控制权纷争之间的逻辑链条中，只要创始人和投资者绕开一些陷阱，控制权争夺事件是可以避免的。

（1）创始人在引进外部投资人时，要引起对控制权的足够重视。外部权益投资者的引进只是意味着创始人股份被摊薄，并不表示创始人的控制权会被稀释，控制权的构成中不仅仅只有股权一项。如果说雷士在引进赛富时，出让了两席董事会席位，属于在企业危机中融资不得已而为之，那么在企业度过危机后，引进高盛和赛富追加投资之时，吴长江还曾与赛富和高盛签订对赌条款，不得不说是一种对控制权重视不够的表现。相比于吴长江，京东商城、阿里巴巴、Facebook 等创始人就显得谨慎和明智许多。Facebook 的扎克伯格也同样保持着对风险资本的警惕，他直接告诉投资者，董事会压根不会有他们的席位。这种对控制权的重视，使得创始人能够在企业引进投资人的同时，牢牢把握着企业的控制权，避免了后续与资方之间产生控制权纷争。

（2）在对待社会资本的态度上，创始人既要发挥社会资本促进增长、提高企业对环境适应能力等优势，又要规避社会资本的积累过程可能增加创始人经理代理成本的问题。虽然创始人在融资规划和保留控制权的融资方案两个环节都失效时，创始人仍然可以凭借经理壁垒，避免被投资人扫地出门，但是这已经不是解决公司治理问题的上策。创始人既然选择与外部投资人合作，就要尊重他们的治理规则。也就是说，创始人社会资本的积累要建立在严格遵守国家法律和企业规章制度的基础上，与法律红线保持适当的距离，才能避免由此引发的代理问题激化创始人和投资人之间的矛盾。

（3）投资人在投资企业前，也要对创始人社会资本的收益和成本进行权衡，在谈判中就明确提出对创始人社会关系治理的要求，注重削弱创始人对企业社会资本的专有性。除此以外，投资人应当在关注企业业绩之余，在企业内外部留意、寻找合适的职业经理人，对经理岗位建立竞争机制，以避免以后被创始人的经理壁垒效应套牢而处于被动地位。

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