含风险的市场均衡点

含风险的市场均衡点

史帆

海南哲岑科技合伙企业（有限合伙）572000

在通常的经济学关于均衡的讨论中，并没有考虑市场参与者的行为是带有风险的。如果我们将市场参与者面临不确定性可能会有的行为考虑进去，市场的均衡点会有较大的变化。这些变化直接导致了真实世界中自由市场理论上的均衡点是无法达到的，并由此可以推导出经济危机的形成模式。

风险修正后的增长理论

前文提到的r>g在宏观经济学中，没有成体系地讨论过这个问题，但在金融学中的马科维茨效率前沿[1]（Markowitz Efficient Frontier）理论对这个现象的微观机制已经有较详细的阐述。右侧的弧线区域是可选投资标的的区域，其中包含了我们各种标的ijk。F点是无风险收益的利率，FT是过F点和可选投资组合构成的区域的切线。那么有效的投资组合可以通过F和T的某种线性组合构成，越往右侧，风险越高同时收益也越高，根据每个人风险偏好的不同，可选的投资组合在FTP这条线上。风险越高的资产，如果没有相应的收益做补偿，在自由市场中就不会有人持有。

接下来我们讨论风险对于均衡的影响。在传统的商品的供需曲线中，供给曲线和需求曲线相交于E1[2]。但当买卖双方获得的商品、资金存在不确定的情况下，供给方会需要更多的资金才愿意提供某个数量的商品，而需求方需要更少的资金才会愿意购买同样数量的商品，供给和需求曲线都会分别向下和向上移动。移动之后新的均衡点位于E2。E2相对E1，均衡价格P2相对P1的变动有可能高有可能低，取决于哪方的风险更大。均衡交易量Q2相对Q1一定是减少的。这个效应比较典型的可以参照电商市场从无到有的时候，初期买卖双方彼此都不信任，对于收取到货物和金钱都有相当大的不确定性，因此交易量受到压制。当平台成为承担风险的中介，买卖双方的风险都下降以后，价格的变动取决于买卖双方的弹性以及风险下降的程度，但可以肯定交易量得到了上升。

这个现象当出现在劳动力市场的时候。由于资本面临的不确定性首先是由于我们把劳动力作为一项商品买入时，这项商品本身的不确定性。当然这项不确定性对劳动者也同样存在。但是由于劳动者和资方是长期博弈，所以这两项不确定性带来的风险在可以辞退员工以及可以辞职的情况下，是相对较小的。更多的是资本还面临企业经营本身带来的不确定性，这些不确定性带来的风险，使得企业必须要有足够的利润来弥补这些风险，才会进行投资。如果这个时候企业的利润期望值是零，企业是不可能进行投资的，必须要有一个大于零的利润，才能吸引企业愿意主动承担这个收益不确定的风险。

如果将这一理论扩展至宏观经济领域，可以得出的一个结论就是整个社会经济体中，资本的收益，是一定高于劳动者收益，也高于GDP增速g的，即r>g。一旦我们比如采取高额所得税等方式使得r≤g，那么这个时候资本收益承担的风险得不到补偿，那么就不会有人会去投资于资本这个科目。实际上我们后续也会看到，即便在1950-1980年间，西方资本主义国家曾经设置了高达94%的最高边际所得税率，也并没有阻止r继续>g。所以我们可以认为，如果要通过一些政策使得资本自由投资和持续一段时间的r<g同时达成在现实世界可能是无法做到的。

这些分析并不需要违背完全竞争市场的假设，因为即便完全竞争市场，也不会要求企业对自己未来的经营状况以及市场整体经济状况有所预测。这也使得我们即便仍然假设完全竞争市场成立，我们之前经济学中讨论的一些均衡点也需要做修正。

索洛增长模型简介

我们这里仅讨论风险修正对以索洛模型[3]为代表的一系列长期增长模型的影响。在此先为非专业读者简单介绍索洛模型：下图横轴代表了人均资本量k，纵轴代表人均产出量Y/L。Y/L=f(k)这条曲线代表了生产曲线，整个社会每劳动力生产出来的商品是随着人均资本积累k增长而增长，并且有边际递减效应的。sf（k）代表了在固定的储蓄率s下，会将sf（k）的资金投入到再生产中。nk的曲线代表了社会已有资本的折旧，随着总资本越高，折旧的绝对资金越大，而且是固定比例的，因此nk是一条直线。

索洛增长模型认为，在完全竞争市场，系统的均衡点位于储蓄的人均资本等于折旧的部分的时候，也即图中的A点。在这一点每年的储蓄等于存量的折旧，因此资本存量不再增加或减少，社会达到稳态。但社会人均资本低于A，例如位于图中BJ这条线的时候，当年储蓄对应的P点高于折旧对应的G点，于是资本存量将增加，也就是下一年度资本的存量将会高于B，并且向A逐渐移动，直到回到稳态A。同样的人均资本存量位于图中C点的时候，当年的储蓄F小于折旧H，于是资本存量会下降，逐步回到A点。于是整个系统会在受到经济波动的扰动离开A点之后自动地再回到A点。

在索洛模型的基础上，后续的一些其他模型对此也进行了各种模块的补充，但都没有改变最后的大致的结论，仅仅是细节有些差异。但如果我们考虑上资本的收益必须补偿一定程度的风险之后，整个故事就会变得完全不一样。

市场出清条件

我们接下来推导含风险条件下市场出清条件。首先我们从一个不考虑政府部门和进出口的恒等式出发：

该式将GDP拆解为劳动者税前收入L、资本税前利润E及折旧K，其中E等于上一周期资本存量Ct-1乘以资本收益率（利润率）r，其中折旧金额K等于上一周期资本存量Ct-1乘以折旧率k。

当期资本存量变化可以写为上式，其中a为净利润部分被继续投资于下一周期生产资本的比例，那么（1-a）就是利润中被用来消费的比例；b是劳动者获取薪酬中会用来投资的比例，（1-b）是劳动者收入中被消费的比例。由于GDP中折旧部分已单列，利润是扣除折旧后利润，因此净利润投资部分之间贡献存量资本增长，无需再扣除折旧。

再结合上t+1期GDP的组合

3式除以1式并代入2式，将GDP增速-劳动力总体收入增速（g-gl）用劳动力占GDP的比例的年度下降值-Lp’替换，省略数学计算，可以得到下式。其中g为年度间GDP增长率，r’是资本利润率在两年间的变化率rt+1=rt*（1+r’）。

这个公式我们称为市场出清一般均衡，这个条件在任何时候都会成立，因为我们仅仅是通过了两个恒等式推导出来的。这个公式没有带来任何新的现实意义，仅仅是给出了上述提及的这些经济变量间由于本身的相互定义导致的必须存在的关联。如果我们不细节计算各个系数的值的时候，可以把市场出清一般均衡简写为下式，这种简写的方式让人们更容易认识到，这四个变量间受g的制约，存在的此消彼长的关系。

这里由于a、b两个值在经济里面很难找到对应的统计结果，但我们后面会看到，如果把资本投资和劳动者的投资合在一起以后会比较容易找到对应的经济学统计量。在那里我们会看到这个等式表面上并不总成立。其内在意义是，这里通过g的增长，定义了某个能被经济体吸收的投资的a0和b0，这个能被吸收的a0、b0和实际发生的a、b并不一定总相等。这里的差异我们在后面相关环节再展开。在这里的公式里，我们始终认为a、b是经济体可以吸收的投资所代表的比例。

特别的，对于稳态的市场，我们有劳动增长率gl等于经济体增速g。否则劳动力获取报酬占gdp的比例将会一直变动。上述公式中Lp’=0。于是可以化简得：

这个式子我们称为市场出清稳态均衡，在经济体中资本和劳动获取GDP比值不发生明显变动的情况下，该式必须被满足。

英国C约占GDP的5.7倍，L约占GDP的0.7倍，GDP增长速度多年平均为1%，资本收益r约为5%，风险溢价约为4%，折旧率k取2%，足够长时间看r’为-1%。将所有数据代入得

这是英国当前的市场出清稳态均衡条件[4]。简单来说，就是当年资本收益率中，投资后用于进入来年社会总资本积累的量，在劳动者即便将所有钱用于消费，一分钱不投资的情况下，也不能大于34%，或者换句话说资本的利润用于消费的比例必须大于66%。我们把这个34%认为是现在英国市场的a0，只要英国真实的a高于a0，那么根据上面的推导，就会得出g>gl，也就是劳动力收入增长低于GDP的增长，那么随着时间推进，劳动力收入占GDP的比例就会持续下降。在这里我们看到市场出清稳态均衡条件将目前的经济数据带入后是非常难以达到的。如果a>a0，引起的结果要么是r’变为更大的负值，要么是稳态无法达成，Lp继续下降。

由于b前面乘以的数字是个大于一的数，因此所有领取工资的人群中，如果仍然有一定比例的资金最后进入投资，那么会较为明显地降低资本收入能够进入投资的比例。

最后我们考虑将现实数据代回到市场出清一般均衡中，得到

如果我们猜测a为60%，b为3%，相当于资本的60%仍然继续投资，工资的3%会去投资，这应该是一个大致接近现实的估计，当然读者也可以自己代入自己的估计值。可以得到：

也就是在这种情况下，结合目前的r以及g，每年要么劳动力占比Lp下降，要么资本回报率r下降，而且加起来的幅度要达到-3.6%。我们可以想象这种情况维持3-5年可能还好，如果时间稍长，Lp的下降可能会剧烈引发社会动荡，r的下降可能会引发经济崩溃。并且我们如果看长期，r和g都在一定范围内波动，而r-g的之是比较稳定的，这也是因为r-g代表了风险，风险在这些时期变化并不明显，如果经历经济危机风险还有可能反而上升。所以r的下降代表的是g的下降。

我们再回看市场出清一般均衡，这个式子说明了a，b，Lp，r按某个系数加起来的上限，这个上限的存在说明，我们如果想要经济或者社会不崩溃，唯一的解决路径或许只能想办法降低a，b。

约束条件

在我们上面看到的例子中，我们将现实中的一些经济数据带回到市场出清一般均衡中，我们发现一些国家近些年的经济似乎说明他们已经很难进入到一个稳态。和索洛模型社会必然会回归一个稳态相比，我们来看看这二者的差别在哪里。首先去除我们认为r-g=σ中σ必须是正的假设，也就是r=g。这时候市场出清一般均衡变为：

如果我们带回现实数据会得到：

在这种情况下均衡就很容易达到，如果还是维持前面的a=60%，b=3%的假设，那么

这种情况下，如果维持Lp’=0，那么r还会有所增加，r增加带来的对资本投入的吸引会进一步刺激总资本的增长，进而接近索洛模型的稳态。

所以我们看到，在新的含风险的模型里，主要原因是g/r的值由1变成了一个比较小的值，而如果我们认为r-g代表风险是相对恒定的，这个值在历史上大部分时间在5%左右。那么随着r下降的话g/r的值也是下降的，到了g接近0的时候，问题就会变得很麻烦。特别是这个值低了之后会进一步造成r’为负，也就是在低于某个临界点之后，如果其他条件不想办法改善，r会加速下降，也就是说 r的下降是发散的。

综上所述，在不考虑风险的情形下，索洛模型预测的长期均衡点的人均资产值，是在考虑风险的情况下预测的右边。如果考虑真实世界的风险溢价，人均资产值在还未达到索洛模型均衡值的地方，就会陷入r向负方向发散的区间。在r向负方向发散的同时，还会使得Lp也产生负向移动，并且随着r’的发散，Lp也是发散式的下降，而Lp的减少累积达到相当幅度以后，一定会带来社会的动荡。

所以即使在完全竞争市场，也是无法在完全不干预的情况下等待经济自动恢复。除非自由市场主义者认为Lp降到某个极限后带来的大规模动乱也是他们认为的市场调节手段，否则除了政府进行干涉以外，经济不可能自发地让Lp恢复。

长期均衡

为了和后续我们实证对比的几个案例来比较，这里我们首先从市场出清一般均衡出发来理论上推导一下当经济已经运行进入r的发散区以后，如果我们不做任何干预市场的行为，会发生什么。均衡条件意味着，a、b、Lp’、r’的某个权重组合必须等于某个小于1的数，当四个数都承受往下的压力时，通常第一阶段社会并不能够感觉到有什么异常，因此a、b在一个比较长的时间范围内仍然还会在前面的区间波动，Lp和r则会开始逐渐往下走。我们看到在我们之前引用过的九个主要西方国家的Lp[5]的走势中，在65%附近有明显的支撑，先后有日本（1960-1971），英（1985-1998）意（1995-2008）等三个国家的不同时期接近65%。由于和我们上节提到的消费无法继续往下走的原因类似，当劳动力占有全社会产出比例低于65%的时候，社会已经面临诸多问题，这些问题开始促使政府必须开始介入控制Lp的下降，于是在这个区间我们会看到Lp占比开始恢复。更多国家的情况是在2000年之后稳步从75%左右区间下跌至70%左右区间，这段时间也包含了2008年的次贷危机后的时期。而r的情况则显示从早期的8%左右的区间逐步下降至5%的区间，考虑到风险溢价大约4%-5%，确实这些国家的g已经跌至0附近。

在这些阶段，我们看到社会逐渐被动地将Lp以及r下降到可以允许的最低水平，而在此期间，我们猜测a及b或许没有主动的下调。但Lp、r的下降是有下限的，Lp的65%和g=0，r=σ就是一个硬的边界。达到这个边界以后，一种有意思的机制会开始发生作用，因为g已经等于零，GDP不再增长，同时Lp无法下降，意味着资本总收入占社会总收入的比Cp也无法上升，于是资本的收益E=C*r总量上也无法继续上升，E’=0，而r=5%左右，于是C’=0。我们知道这个时候很可能a、b，并没有跌到比较低的值，人们仍然在已经增长很低的市场上继续寻找投资机会，仍然把利润以及劳动收入中的一些部分投入到再生产中，毕竟r仍然是正的。然而C’是等于零的，也就是说这时候发生了一件有趣的事，新增的资本投入造成了等量的旧的资本变为无效，或者简单地说就是新投入多少资本，那么就有等量的旧的资本破产。社会进入一个非常痛苦的阶段，虽然我们看到资本作为一个整体仍然是有5%左右的平均收益率，但这个收益率是一个分布，仍然会有很多企业持续落入小于零的区间，这些企业不断破产，同时又有新的资本进来设立新的企业。这个时候虽然我们真实看到的a仍然在比如80%上下，但由于所有的资金进来以后都会促使旧的其他企业破产，这些破产企业的资产可以从某种意义上被认为是进入了“消费”科目，毕竟消费的实质就是我使用了商品但没试图通过他们获得未来的资本回报，而企业的破产是满足消费的这个定义的。所以本质上是这个时候的真实a下降到了0%，资本利润中80%被购买生产资料后破产被动“消费”掉，另外20%进入真实消费。于是a=0%，b=0%，Lp’=0，r’=0，r=σ，g=0%。社会在这个时候达到了长期均衡，在这个点上如果没有其他扰动将会永远持续下去，这种状态我们把他称之为静态陷阱社会。

和一般的自由市场支持者希望的不同，在a=0%，b=0%，Lp=0，r’=0的静态陷阱社会，如果没有一个力量让a大幅度为负，经济是永远不可能自发使得r再次增长的。靠社会自发的力量，类似我们前面提到的囚徒困境，因为r=5%的收益仍然在吸引着投资者，a很难自发地为负。其实我们也很难想象社会中的企业在r仍然有5%的情况下会不增加投资，同时全社会企业是长期净破产状态情况的。

如何走出

当然历史上即便经历多次危机，也并没有长期出现如此的静态陷阱社会。有几种力量可以把社会拉开这种局面，战争、科技突破以及净出口稳定上涨。战争比较好理解，会产生两个方面的影响，一个是消费（不要求未来现金流的都是消费，要求未来现金流的是投资）的增长，一个是现有生产资本的破坏。根据我们上面讨论过的，生产资料的破坏相当于被动降低真实的a，消费也相当于降低a和b。均衡等式中的头两项下降，会导致后两项Lp及r的上升，可能更多的是r的上升，于是经过一段持续的低a、b期间后，r会回到一个较高的位置。

科技革命首先我们看到会感受到的是使得生产效率提升。先考虑这些科技革命不需要任何新的资本投入即可运用的情况，我们如果假设一些企业由于科技革命获得了更高的生产率，以及由此而来更高的资本回报率，进而带来了来年GDP总量的提升。这个时候g从0变成了某个正数，g/r从零变为一个正数，使得a、b、Lp’、r’这四个量可以脱离非零区间，由于新增技术大概率不会等比例地直接将新增公司利润发给员工，因此Lp很可能还会略微下降，给其他三个参数留出更多空间。但由于静态陷阱中a并非真实为零，靠的是将旧的投资挤出使得a为零。所以随着g提升，a很快会占据由g/r以及Lp’带来的空间，其意义是本来要被基础的一些企业由于其他企业带动GDP增长的缘故没有被在这轮挤出。由于新晋的技术革命拉高了r，所以r是在平衡位置之上的，净的结果就是这个冲击使得a、b提升，Lp下降，g和r在头一年跳到一个高位，但r’是负的，这个r很快又会降回来，又回到之前的情况。所以我们看到科技革命提升的生产率，仅仅能降低头几年的企业破产数量，很快又会回到之前的路径。

科技革命还会造成另外一个效果，在短期内需要更新大量的设备才能够使用新的技术。这个要求造成了所涉及行业的旧有的机器设备在短时间内面临淘汰，在这个意义上科技革命的作用类似战争，短时间破坏了大量资产，并产生了较大需求。所以针对科技革命我们要考虑科技革命的性质，如果科技革命在不需要大量新投资的情况下，仅仅能带来短暂的g的恢复，很快又会陷入静态陷阱，而如果需要大量更新设备，则可以将经济体在一段更长的时间内脱离陷阱，保持一定的增长速度。于是大的造成旧的资产淘汰多的科技革命带来大的经济增长，小的造成资产淘汰少的科技革命带来小的经济增长，不需要更新资产的造成更小的经济增长。

净出口的增长由于存在乘数效应，所以例如1%GDP的净出口增长，考虑上其带来从业者的消费增加等因素后，对GDP的拉动应该在5%这个级别。短期g的增加使得前面几个因素的总上限增加，经济体可以走出陷阱。因此增加净出口是一个最好的解决静态陷阱的办法。但这只对个别国家有用，因为地球是一个整体，你这边是顺差，那必然有其他国家是逆差，当全球都逐步陷入静态陷阱的时候，不可能指望有哪个国家突然贡献巨大的净的进口量来让其他经济体走出陷阱。

长期增长的上界

大家不妨再回忆一下我们推导市场出清一般均衡的过程中，我们并没有使用过生产函数。也就是说这个出清条件对任何生产函数都是适用的。相比索洛长期增长模型的均衡点时生产函数f需要规模报酬递减，以保证能够出现f对人均资本k的导数等于资本折旧率这个点，使得经济存在收敛的解。上述陷入静态陷阱的社会，在任何生产函数下都会发生，意味着即便对于没有规模报酬递减，或者是社会资本远还未到规模递减的区间也能够发生。这就解释了为什么现实世界可能已经有人均GDP10万美元的国家，但为何很多国家会在人均GDP低得多的区间就进入某种增长陷阱。换句话说，假设世界上所有国家都面临相近的生产函数，对于大部分陷入此类陷阱的国家，如果能成功走出这类陷阱，没有理由不是所有国家最后都收敛域索洛模型预言的相近的人均资产k，以及由此带来的人均GDP。所以对于人均GDP低于世界最高人均GDP值较多的国家，如果陷入增长停滞，极大可能性就是掉入了静态陷阱。只有通过对上述4个值的调整，才有可能从陷阱中走出来。

加入政府和进出口

前面的理论定性的讨论了很多关键结论，接下来我们把将政府和进出口包含在内。

和前面一样，从成本端看，GDP可以做如下分拆，L代表税前劳动力报酬，E代表税前资本报酬，K代表折旧

GDP=L+E+K

从产品端看，GDP可以如下拆分，通常使用的C代表消费，但我们已经在上面将C使用为资本存量了，这里我们以U代表消费，Ia代表投资，G代表政府支出，X代表净出口

GDP=U+Ia+G+X

但我们看到，我们前面的推导并没有具体去分辨产品端是如何进入来年的资本增长的，所以在这里我们并不需要去对产品端的这个式子去做运算。我们要修改的是存量资本变化的式2；我们让净投资I=私人部门投资+政府部门投资-折旧。这时候2式可以写为更简单的形式：

Ct=Ct-1+I 5

并结合上我们前面有的1式

经过推导可以得到：

和之前的类似，这是个关于w*（I，r'，Lp’）=g的恒等式。虽然其中的系数部分比较复杂，但都是可以计算的数，和前面的结论并无本质区别。但较前面恒等式的优点是I相对a，b而言，已经有成熟的统计数据，于是我们可以很方便的将所有数据代入进行运算。

当我们把前面英国2019年的的所有数据带回到等式中，这个时候我们会发现，这个恒等式并不成立，我们通过式子左边计算得到的g是xx，而真实的g是xx。基于我们前面的讨论，我们明白这个时候问题出在，真实投资的I，并不能完全的带来资本存量的增长。如果我们认为真实投资的I能完全带来资本存量增长，那么理应得到更高的g，但事实是这些资本投入以后，很大部分导致前期资本存量被挤出，这部分投资被浪费掉了。

我们回到推导的开始，就能看明白以上原因在于式5并不总是成立的。式5里面对应的I其本质意义是能用于来年按资本回报率r产生资本收益E的资本存量的变化值。由于资本回报r是由资本收益E除以资本存量C反算出来的，而C在年度间的波动，很多时候仅仅是由于资产价格的变动，单一看一年并无太大意义。如果依照此种方法计算的I，本质就是Ct-Ct-1，但这个效应体现更多的其实是资产价格的波动。

但在一个中长周期，这种方法计算出来的I就会略微有意义一些。我们把一个中长周期的（Ct-Ct-n）/n记为Ig（grow），代表在这一段时间内存量资本的变化情况。如果I>Ig，意味着这段时间资本的投入并没有产生预期的效果。反之有可能是全要素生产率带来的提升，使得存量资本增加。也有可能仅仅是资本的账面价值增长，这时候C的增加往往伴随着r的下降。

根据市场出清稳态均衡，即r'=0，Lp'=0的情况下，我们还可以定义另外一个I0，这个值对应了如果我们不希望引起r和Lp的下降的话，I最大能是多少，如果I超过I0，那么过多的资本投入将产生使得r和Lp下行的压力。接下来我们通过巴西[6]的实例来具体看这几者间的关系。

我们看历史情况，巴西在整个区间内几乎都满足I>I0，也就意味着在二十世纪以来较长的时间里，经济都承受过度投资的压力，使得r和Lp有下降的趋势。在Ig>I0的那些年份，说明实际已经发生着要么r在下滑，要么Lp在下滑。数据显示巴西的r从2000年的13%逐步下降到了2021的8%，而Lp变化不大。这些年由于r下降幅度太大，所以反而使得Ig甚至高于I，从表面上看似乎是投资不饱和。但基于I仍大于I0的事实，以及期间我们可以看到巴西的IBOVESPA指数从2003到2008间上涨了7倍。可以认为那些年份里面资本存量C的上涨至少资本估值上升贡献了较大部分。并且这种上涨加反而带来r的下降，因此对经济并无助益。而I长期高于I0的情况使得经济渐渐的失去活力。

巴西人均GDP并不高，似乎没有道理资本回报率会快速下降，但在超过其容纳能力的投资的压力下，r下降的幅度是比较大的。而r-g=σ在长期几乎是个定值，于是g也就下滑了。整个过程中还有一个外生原因，在2002-2007间的巴西，由于短时间内国际铁矿石价格的波动，净出口大幅增加，考虑上净出口对经济拉动有乘数效应，所以这一波最高时占到GDP3%的净出口带给了GDP不少的增幅，也使得期间Ig和I0都有明显提升。但巴西并未抓住这次反弹的机会，在这波出口红利结束后，又跌回陷阱中。

总结

前面依据数学推导为主线的故事讲完以后，大家可能会迷失在那些经济指标间的数量关系中。我们按照事情的逻辑关系再来理一遍，会更能直接地看清问题发生的本质原因。

在自由市场的经济理论中，我们认为市场达到出清状态的时候，各种要素及商品价格达到均衡，包括工资。于是这个时候如果工资价格继续下跌，就会有经营利润，企业就会投入更多资金，使得资本边际收益变低，工资边际收益变高，工资又会涨回去。工资上涨的话部分企业破产，使得对劳动力的需求下降，工资下跌。这样的话对于任何扰动，经济都能自发地恢复到稳态。如果有一些诸如垄断、政府干预等原因导致价格机制无法正常发挥作用，那么我们应该做的就是尽可能去除这些使得市场无法到达完全竞争状态的原因。只要市场恢复完全竞争，那么就不会有经济危机。

企业在考虑风险后，其收益情况并不是所有企业同时盈利或者亏损，而是在企业整体尚在盈利的情况下，有一部分企业是破产状态的。如果经济越接近自由市场理论的r=0的那个平衡点，那么就会有越多的企业是在破产状态。在那个点上，并不是他们所希望的劳动力价格上升，少量企业破产减产，促使劳动力价格下降，于是所有企业盈利并增产。而是社会里面有将一直有近一半的企业在破产，一半的企业在盈利。所以经济远在到达那个点之前就肯定已经崩溃了。现实世界的真实情况是，当市场逐渐走向那个点的时候，已经开始有一些企业持续破产，虽然整体而言企业仍然是盈利的。所以新的资本看到盈利机会后仍然会加大投资，这些加进来的投资继续使得整体分布向左移。当到了某个位置以后，新投资的量和企业破产的量达到平衡，新增的每一分钱的投资，都可以看作是将已有的资产再挤出去。经济体无法新增真实有效的投资，于是社会的资本存量也就无法再增加，但投资行为并没有终止。

粗略一看似乎上加入风险之后，无非是平衡点略微向r>0的地方移动了一点，影响不大。但在经济增速为0的时候的稳态下，r仍然大于零，这个和自由市场所定义的均衡点在r上的巨大差异，会导致均衡态下财富会无限地集中到持有资本的人手上。而在非稳态，即经济仍在增长的时候，上述机制也会使得r>g，富人财富增长速度高于平均，结果还是财富的集中。并且税收也无法扭转这一点，各种形式的税收无非是使得税前的r

0再往右边更远的地方挪一些，通过收税以后，r还是会停留在这个位置。因为影响资本投资决策的是税后的利润，税的高低只能影响r0，不能影响r。任何关于财富调整的长期措施，都只会使得r0移动，而不会影响r的位置。

资本的自发地无限制增长只会使得劳动力的收入持续下滑，没有任何机制可以阻止这个。上面提到的劳动力价格下跌→企业盈利增加生产→劳动力价格上涨→经济恢复这个链条并不存在。劳动力作为一个整体获得的总收入，是取决于总GDP-资本收入，如果资本收入在上述机制下只能上涨，那么劳动力单价的涨跌对整体经济没有意义，劳动力单价*就业人数，只会持续向下。劳动力作为一个整体获取GDP的比例下降到某个数以后，动乱的发生只是以何种方式开始的差别而已。

即便我们用财政支出手段提升劳动者收入，维持将富人们r增长多过g的部分都“借”给政府用来给穷人“发工资”。使得富人的资产虽然可以涨到天际，但每年劳动者总体的收入还是可以保障。这样也仅仅是能避免迫在眉睫的动乱。而由于在接近均衡点，新的资本投入必然将旧的资本挤出的效应下，实际上社会的整体资本水平是无法进一步上升的。而这个和社会的资本水平是无关的，可以发生在甚至刚迈入1万美元人均GDP这种生产水平的国家身上。所以这个稳态点的人均GDP，于自由市场预言的稳态点，可能会低非常非常多。因为这个稳态只要投资超出了一定比例就会触发，一旦触发，社会的累积资本就不可能再提高去带动GDP地提高了。

所以在这里我们的总结是，如果彻底贯彻新自由主义的政策，不对经济做任何干涉，社会将一直下滑到大动乱；而如果贯彻干涉主义的政策，会暂时死不了，但也永远不会再增长了，这个停滞点很可能人均GDP水平仍然很低。

参考文献

1.Markowitz, H. (1952). Portfolio Selection. The Journal of Finance, 7(1), 77–91. https://doi.org/10.2307/2975974

2.Mankiw, N. Gregory author. (2016). Macroeconomics. New York :Worth Publishers

3.Solow, R. M. (1956). A Contribution to the Theory of Economic Growth. The Quarterly Journal of Economics, 70(1), 65–94. https://doi.org/10.2307/1884513 【作者简介】史帆（1982—5),男，汉， 身份证号：530103198205162535； 北京大学物理学学士；北京大学物理学硕士.

[1] Markowitz, H. (1952). Portfolio Selection. The Journal of Finance, 7(1), 77–91. https://doi.org/10.2307/2975974

[2] Mankiw, N. Gregory author. (2016). Macroeconomics. New York :Worth Publishers

[3] Solow, R. M. (1956). A Contribution to the Theory of Economic Growth. The Quarterly Journal of Economics, 70(1), 65–94. https://doi.org/10.2307/1884513

[4] 数据来源：Wind

[5] 数据来源：Wind

[6] 数据来源：Wind